Mémoire d'actuariat

Tarification des CDS et des options sur iTraxx : théorie et pratique dans le cadre d’une mission d’audit. Impacts de la crise de la Covid-19 sur les spreads de crédit
Auteur(s) PUEL A.
Société Crédit Mutuel Alliance Fédérale
Année 2020
Confidentiel jusqu'au 16/12/2022

Résumé
Les credit default swaps (CDS), sont des contrats de protection financière entre acheteurs et vendeurs de protection. L'acheteur de protection verse une prime ex ante annuelle calculée sur le montant notionnel de l'actif à couvrir, souvent dit de référence ou sous-jacent, au vendeur de protection qui en échange se doit de compenser ex post les pertes de l'actif de référence en cas d'événement de crédit précisé dans le contrat. Il s'agit donc, sur le plan des flux financiers, de l'équivalent d'un contrat d'assurance. Il existe plusieurs indices de CDS, principalement l'iTraxx (en Euro) et le CDX (en USD), composés de CDS pouvant aller jusqu’à 125 noms. Ce mémoire s’inscrit dans le cadre d’une mission d’audit interne exécutée au sein du pôle Finances de l’Audit Métiers du Crédit Mutuel Alliance Fédérale. Cette mission avait pour but de contrôler l’outil de tarification des options sur indice CDS et plus précisément sur l’iTraxx Main. Un pricer a ainsi été implémenté via Excel et VBA pour les options sur iTraxx dans le but de challenger celui de l’entité audité. La théorie offre plusieurs méthodes de tarification des indices CDS, cependant celle qui est la plus souvent retenue est celle basée sur la formule de Black. Les résultats obtenus par le pricer « audit » sont basés sur cette dernière et ont été comparés au benchmark produit par J.P. Morgan. Enfin, il a été décidé de traiter du sujet de la crise financière provoquée par la Covid-19 et son impact sur les spreads des dérivés de crédit. Le sujet a été abordé au travers d’une comparaison entre les stress tests prévus par l’EBA, devant initialement entrer en vigueur fin janvier 2020, et les chocs réels qu’a provoqué le virus sur le marché des CDS et de l’iTraxx.

Abstract
Credit default swaps (CDS) are financial protection contracts between buyers and sellers of protection. The protection buyer pays an annual ex ante premium calculated on the notional amount of the asset to be hedged, often called the reference or underlying asset, to the protection seller who in exchange must compensate ex post for losses of the reference asset in the event of a credit event specified in the contract. In terms of financial flows, it is therefore the equivalent of an insurance contract. There are several CDS indices, mainly iTraxx (in Euro) and CDX (in USD), composed of CDS with up to 125 names. This memoir is part of an internal audit assignment carried out within the Finance division of the Business Audit department of Crédit Mutuel Alliance Fédérale. The purpose of this mission was to control the pricing tool for CDS index options and more precisely on the iTraxx Main. A pricer was thus implemented via Excel and VBA for iTraxx options in order to challenge that of the audited entity. The theory offers several methods for pricing CDS indices, however the one most often used is the one based on the Black formula. The results obtained by the "audit" pricer are based on the latter and have been compared to the benchmark produced by J.P. Morgan. Finally, it was decided to deal with the subject of the financial crisis caused by Covid-19 and its impact on credit derivative spreads. The subject was addressed through a comparison between the stress tests provided by the EBA, which was initially due to come into force at the end of January 2020, and the real shocks caused by the virus on the CDS and iTraxx markets.